Com a Selic em 14,75% ao ano, um emissor de stablecoin de real que mantenha 100% de lastro em títulos públicos brasileiros gera, em cima de cada R$ 1 bilhão em circulação, aproximadamente R$ 147,5 milhões por ano em rendimento bruto da reserva. O holder do token, na imensa maioria dos casos, recebe zero. A diferença vai integralmente para o emissor, que se transforma — sem dizer o nome — em um veículo de investimento em renda fixa sem oferecer rendimento ao investidor.
É um dos arranjos mais lucrativos do mercado financeiro brasileiro contemporâneo. E é, simultaneamente, o ponto que pode determinar se o real digital tokenizado privado sobrevive à concorrência do USDC integrado ao PIX, do USDT em uso doméstico crescente e do DREX, ou se simplesmente perde relevância nos próximos 24 meses. O divisor de águas é um artigo específico de um projeto de lei: o artigo 13-E do PL 4.308/2024, em tramitação na Câmara dos Deputados.
O dispositivo, se aprovado na forma atual, garante que a distribuição de rendimento por emissores de stablecoins lastreadas em moeda fiduciária não seja classificada como oferta pública de valores mobiliários. Em linguagem regulatória, traduz-se assim: a CVM não terá base legal para enquadrar a stablecoin como produto de investimento, e o emissor que decidir repassar parte ou totalidade do rendimento da reserva ao holder não será obrigado a registrar-se como gestor de fundo, distribuidor de cotas ou ofertante de título escriturado. É a destrava jurídica que separa o modelo atual — emissor fica com o yield — do modelo competitivo — yield é variável de produto.
A matemática que muda tudo
O rendimento dos títulos públicos brasileiros que servem de lastro às stablecoins de real opera, hoje, em patamar mais de quatro vezes superior ao dos Treasuries americanos que lastreiam USDT e USDC. Esse spread cria uma assimetria de incentivos sem paralelo internacional: o debate sobre repasse de yield em stablecoins de USD permanece em parte teórico porque o ganho marginal para o holder é modesto. No Brasil, com Selic a 14,75%, o ganho não é teórico — é capaz de transformar a stablecoin em ativo competitivo contra CDB, Tesouro Selic e fundos DI tradicionais.
A consequência prática é que o emissor brasileiro que repassar yield, ainda que parcialmente, oferece ao holder algo que nenhuma stablecoin lastreada em dólar consegue oferecer no curto prazo: uma taxa de retorno em moeda local competitiva com renda fixa tradicional, com liquidez 24/7, sem janela de resgate, programável e custodiada onchain. É uma proposta de valor que muda quem está disposto a manter saldo na stablecoin — investidor PF, tesouraria de empresa, gestor de fluxo de caixa.
Quem repassa, quem não repassa, quem espera
Os principais emissores de stablecoin de real no Brasil ocupam, hoje, posições distintas no debate:
- BRZ — Transfero: contra a distribuição direta. A tese pública da emissora é que repassar o rendimento da reserva transformaria o token em instrumento de investimento, exigindo enquadramento regulatório distinto e potencialmente eliminando vantagens operacionais da stablecoin como meio de pagamento.
- BRLA — Avenia: favorável à distribuição. Defende que o holder deveria ter acesso ao retorno gerado pela reserva e está posicionada para oferecer essa estrutura assim que a barreira jurídica for removida.
- BRL1 — Mercado Bitcoin: meio-termo. Vê viabilidade no modelo desde que com framework legal apropriado — que é precisamente o que o PL 4.308 busca entregar.
- BRLV — Crown: modelo indireto. Acessa o yield via produtos secundários (instrumentos paralelos vinculados ao token) em vez de distribuir diretamente sobre o saldo, contornando o problema regulatório atual sem depender da aprovação do PL.
- Bloquo: apoia a distribuição com argumento de democratização — a tese é que repassar o rendimento Selic via stablecoin entrega ao varejo não bancarizado um produto de renda fixa que historicamente é privilégio de quem opera CDB ou fundo DI.
O alinhamento está longe de ser unânime. Mas a divergência interna é, em si, um indicador: cinco players relevantes sentem necessidade de se posicionar publicamente sobre repasse de yield porque entendem que o status quo é insustentável quando a Selic está a 14,75%. Em qualquer cenário no qual o PL 4.308 avance com o artigo 13-E preservado, pelo menos três deles estão prontos para mudar o produto em semanas.
O que a Resolução BCB 520 fez — e o que faltou
O Banco Central avançou em 2025 com o pacote regulatório composto pelas Resoluções BCB 519, 520 e 521. A 520, em particular, definiu de forma restritiva o que pode ser chamado de "ativo virtual referenciado em moeda fiduciária": exigência de lastro integral em moeda fiduciária ou em títulos da dívida pública, vedação expressa a stablecoins algorítmicas, requisitos prudenciais para o emissor.
O que a Resolução 520 não fez — e nem poderia fazer, porque a competência é do Congresso — foi resolver a sobreposição de jurisdição entre BCB e CVM no caso do repasse de rendimento. O próprio regulador reconhece que o pacote 519/520/521 opera sem o complemento prudencial que viria com o PL 4.308 aprovado. Sem o artigo 13-E, qualquer emissor que decidir repassar yield assume risco regulatório bilateral: pode ser questionado pelo BCB sob lente de prudência financeira e pela CVM sob lente de oferta de valor mobiliário, sem que haja mediação clara entre os dois. Esse risco de duplo enquadramento é o que paralisa o mercado.
O timing do Congresso e a janela perdida
A expectativa de mercado, registrada por Valor Econômico no início do ano, era de aprovação do PL 4.308 ainda no primeiro semestre de 2026. Esse prazo, neste momento, está praticamente comprometido. As prioridades legislativas competem com pauta fiscal, reforma tributária regulamentar e debates sobre LCI/LCA — agendas que, do ponto de vista de calendário parlamentar, drenam atenção do tema cripto.
O risco operacional é o seguinte: se o PL não avançar até outubro de 2026, a Resolução BCB 520 entra em regime pleno operando sem o complemento prudencial que o próprio Banco Central reconhece como necessário. Resultado: emissores brasileiros operam num limbo regulatório enquanto USDT e USDC — que não dependem do PL para nada — continuam ganhando market share no mercado doméstico, agora com integração formal ao PIX para o caso do USDC.
O cenário sem o artigo 13-E
Suponha que o PL 4.308 avance, mas com o artigo 13-E sendo desfigurado ou removido — possibilidade real dado que o lobby dos fundos de investimento tradicionais tem interesse em manter monopólio sobre distribuição de yield em renda fixa para o varejo. Nesse cenário, o resultado é simples e conhecido:
- Stablecoins de real seguem funcionando como meio de pagamento, mas perdem qualquer chance de atrair saldo de capital de giro relevante (que vai para CDB, Tesouro Selic ou fundo DI tradicional).
- Emissores que operam com modelo de yield indireto (Crown, Bloquo) seguem operando com produtos paralelos, tecnicamente legais mas estruturalmente complexos.
- O USDC com integração PIX e o USDT seguem ganhando market share no Brasil porque oferecem o que, hoje, é a melhor proposta operacional disponível: lastro percebido, liquidez global, integração progressiva com rails locais. O rendimento Selic embutido vira, ironicamente, vantagem do dólar — porque o USDT permite custódia em dólar com proteção cambial, enquanto a stablecoin de real oferece exposição a real sem repasse de yield.
- O DREX entra como infraestrutura preferencial do Estado e do sistema bancário tradicional, ocupando o nicho institucional. As stablecoins privadas de real ficam espremidas entre o DREX (acima) e USDT/USDC (lateralmente), sem proposta de valor diferenciada.
Esse não é cenário pessimista — é o cenário base se o artigo 13-E não passar. O ecossistema brasileiro de stablecoins privadas em moeda local sobrevive como meio de pagamento auxiliar, mas perde definitivamente a corrida para se tornar produto financeiro de massa.
Por que isso importa para fintechs, bancos e gestores
O efeito do PL 4.308 não fica restrito ao mercado de stablecoins. Três efeitos secundários relevantes:
- Tesouraria corporativa: empresas brasileiras que hoje mantêm caixa parado em conta corrente ou aplicam em fundo DI passariam a ter alternativa onchain com retorno comparável e liquidez instantânea. Para empresas com operação 24/7 (varejo digital, marketplaces, gateways de pagamento), o ganho operacional é mensurável.
- Concorrência com CDB e Tesouro Selic: bancos médios que hoje captam via CDB pagando Selic - 0,5% a 1% perderiam parte da base de captação para stablecoins de real com yield repassado. A pressão competitiva forçaria reprecificação no varejo de renda fixa — fenômeno que regulador e tesourarias bancárias acompanham com cuidado.
- Gestão de fluxo cross-border: exportadoras e empresas com receita em múltiplas moedas ganhariam ferramenta de hedge interno via stablecoins de real com yield, em vez de depender de FX bancário tradicional. O efeito sobre spread de câmbio para PME pode ser significativo.
O contexto internacional: por que o Brasil é caso único
Globalmente, o debate sobre yield-bearing stablecoins ganhou tração em 2025 após o avanço do GENIUS Act nos Estados Unidos e da entrada em vigor da MiCA na Europa, mas em ambos os casos o ganho marginal de repassar yield Treasury (4-5%) é limitado. No Brasil, a Selic a 14,75% e a inflação acumulada criam o que economistas chamam de cunha real positiva robusta — espaço amplo entre custo de oportunidade do capital e taxa nominal de retorno disponível. É precisamente essa cunha que torna o repasse de yield no Brasil economicamente transformador, e não cosmético.
O paralelo com o que a Argentina fez via Resolução CNV 1069 sobre tokenização é instrutivo: o vizinho não tem a Selic brasileira, mas avançou regulatoriamente em mais frentes em menos tempo. O Brasil tem a Selic e ainda não tem o framework. Quem chegar primeiro ao framework adequado recebe uma janela de captura de mercado regional — mais um motivo para o PL 4.308 sair do limbo.
Perspectiva ON3X
O artigo 13-E do PL 4.308 é o ponto de inflexão silencioso da regulação cripto brasileira. Não tem o glamour da regulação de exchanges, não atrai manchete como CBDC, não polariza como o debate sobre tributação. Mas decide, na prática, se o real digital privado tem futuro como produto financeiro relevante ou se vira nota de rodapé no caderno de inovação do BCB.
Primeiro, é leitura clara para o mercado: a Selic a 14,75% transforma yield-bearing real stablecoins de oportunidade incremental em proposta de valor estrutural. Quem chega ao mercado com produto regulado e yield repassado captura saldo de tesouraria, captura PF que migra de CDB e captura empresas que precisam de hedge operacional onchain. Quem chega tarde concorre por share marginal no espaço de meio de pagamento.
Segundo, é alerta para emissores: a janela de aprovação do PL 4.308 com o artigo 13-E preservado depende de ação coordenada entre o ecossistema cripto, associações de fintechs, ABCripto e setores que se beneficiam do desenvolvimento da infraestrutura tokenizada (agronegócio tokenizado, RWA institucional, fintechs de pagamento). Lobbies organizados em sentido oposto — fundos tradicionais, bancos sem strategy de stablecoin, parte da indústria de valores mobiliários — têm presença histórica no Congresso. O contrapeso precisa existir, e existir agora.
Terceiro, é leitura tática para investidores: vale acompanhar de perto quais emissores estão tecnicamente prontos para implementar yield repassado no dia da aprovação. Mercado Bitcoin (BRL1), Avenia (BRLA) e Bloquo aparecem como candidatos com tese pública alinhada. Transfero (BRZ) opera modelo distinto e provavelmente mantém posicionamento atual. O mercado vai se segmentar — e os primeiros movimentos vão ditar o ranking dos próximos cinco anos do real digital privado no Brasil.
A ON3X seguirá acompanhando o trâmite do PL 4.308 na Câmara, o posicionamento técnico do BCB sobre eventual nova fase regulatória, e os movimentos comerciais dos emissores brasileiros conforme a janela legislativa avança ou se fecha. Em qualquer cenário, este é o tema regulatório de maior impacto microestrutural sobre o mercado cripto brasileiro em 2026 — e merece exatamente o nível de atenção que o calendário fiscal recebe.